Na razini Europske unije, Unija tržišta kapitala (CMU – Capital Market Union) tema je već deset godina. Dobro se sjećam tog vremena i bila sam doista oduševljena što je Europa prepoznala da bez razvijenog i zdravog tržišta kapitala ne možemo očekivati izvore financiranja za brzorastuće, inovativne ili čak disruptivne kompanije. Uvijek se pritom nekako gledalo na američko tržište kao uzor, a godinama su kompanije s najvećim potencijalom rasta – najčešće one tehnološke – kapital tražile upravo u Americi.
Iako je prva burza na svijetu osnovana 1602. godine upravo u Europi, i to u Nizozemskoj, a ona američka više od 180 godina kasnije u Philadelphiji te ubrzo potom u New Yorku, rascjepkanost država u Europi rascjepkala je i potencijal tržišta da jedna burza služi svim kompanijama i svim investitorima u Europi. Mogli bismo reći da je to korijen problema. Niti je Europa toliko manja od Amerike u smislu BDP-a, a niti je tradicija u pitanju. Problem vidim u granicama, valutama, regulativi i velikom broju raznolikih tržišta koje danas postoje u Europi.
Brojne mjere koje su provedene u okviru CMU inicijative nisu dale zadovoljavajuće rezultate pa je nedavno ta ista inicijativa preimenovana u Uniju za štednju i ulaganja (SIU – Savings and Investments Union) – sada s puno ambicioznijim planovima. U međuvremenu su se burze u traženju većih efikasnosti i same počele okrupnjavati – nastao je tako Euronext, koji objedinjuje nekoliko nacionalnih burzi, a osnovan je 2000. godine kao rezultat spajanja burzi u Amsterdamu, Bruxellesu i Parizu, uz daljnje širenje na Portugal i Irsku, kasnije i Italiju. Nedavno je najavljeno kako Euronext pregovara i o kupnji Atenske burze. Kada se 2007. spojio s NYSE u NYSE Euronext, nastala je prva globalna burza s operacijama u SAD-u i Europi.
Nasdaq je globalni operator burzi, s jakim prisustvom u SAD-u te nordijskoj i baltičkoj regiji. Svaka od tri baltičke zemlje, Estonija, Latvija i Litva, imaju svoju vlastitu burzu, ali su integrirane u Nasdaq Baltic Market te imaju zajedničku infrastrukturu, tehnologiju trgovanja i pravila. Slično je i s Nasdaq Nordic grupom, koja obuhvaća burze u Danskoj, Švedskoj i Finskoj. Te su burze pod jednim vlasnikom uspjele u potpunosti integrirati svoje sustave trgovine te poravnanja i namire, ali bitno je istaknuti da nisu ugasile niti jedan od entiteta burzi u zemljama u kojima posluju.
Što se događa u regiji?
Promotrimo što se događa u dijelu Europe u kojem mi poslujemo. Tržišta su izuzetno rascjepkana, svako pojedinačno vrlo je maleno, imaju relativno kratku povijest od 30-ak godina, različite valute, različite godine ulaska u Europsku uniju i prihvaćanja regulative koja je osigurala (odnosno, trebala osigurati) ista pravila igre za sve. Bečka burza pokušala je mini integraciju 2000-ih kupnjom češke, mađarske i slovenske burze. Eksperiment nije uspio, između ostalog, i zato jer u postojećem pravnom okruženju, zaključili su pedantni Austrijanci, burzu jednostavno nije moguće spojiti. I instance softvera ostale su različite, iako su sve njihove burze koristile Xetru. Epilog je prodaja Ljubljanske burze Zagrebačkoj, a Budimpeštanske Narodnoj banci Mađarske.
Drugi pokušaj puno manjih razmjera, ali u skladu s mogućnostima, proveli smo mi. Na posljednji dan 2015. godine stekli smo vlasništvo nad Ljubljanskom burzom koja je tada imala devet zaposlenih. Kadrovski smo je ojačali, a velik dio njihovih potreba za tehničkom podrškom obavljamo iz Zagreba. U razdoblju od 2019. do 2022. godine stekli smo ukupno 30 posto u Makedonskoj burzi. Obje su se akvizicije pokazale uspješnima – u smislu cijene koju smo platili i povrata koje od tih ulaganja imamo za naše dioničare, a kroz desetljeće vlasništva uveli smo na ta dva tržišta brojne inovacije i pomogli da se ona dodatno razvijaju.
Smatram da je upravo naš pristup razvijanja lokalnih jakosti uz podršku vlasnika u smislu “know-howa” ključ uspjeha akvizicija na ovim specifičnim tržištima. Snažno vjerujemo u integraciju – a upravo smo ovim potezima to i dokazali djelima, a ne samo deklaratorno.
Zato je inicijativa EBRD-a da početkom prošle godine pokrene projekt Regionalne integracije u Srednjoistočnoj i Jugoistočnoj Europi dočekana s naše strane vrlo pozitivno – danas taj projekt zovemo kodnim imenom Junctus (lat./engl. povezan, blizak). EBRD je godinama naš partner kroz financiranje brojnih razvojnih projekata koje smo vodili, a od 2015. godine i kao suvlasnik Burze s 5,2 posto dionica u vlasništvu. Dioničari Zagrebačke burze dali su im dodatno povjerenje izglasavanjem izmjena statuta kojima EBRD ima pravo direktnog imenovanja člana nadzornog odbora. Dovoljno je reći da je trenutačno članica našeg NO-a bivša dugogodišnja predsjednica burze u Oslu – da prikažem koliko ekspertize i znanja dobivamo kroz ovakvu participaciju.
Važna uloga Minfina
Od lipnja 2024. godine svakoga su se mjeseca okupljali predstavnici sedam burzi – Poljske, Slovačke, Mađarske, Rumunjske, Slovenije, Bugarske i Hrvatske (naknadno se priključila i Sjeverna Makedonija na sugestiju Zagrebačke burze, koju su sve druge burze prihvatile), tako da sad skupina uključuje ovih osam tržišta. U lipnju ove godine donesena je odluka da će zajednička kompanija koja će raditi na integraciji ovih burzi biti u Hrvatskoj.
Paralelno, Republika Hrvatska 2017. objavila je namjeru ulaska u OECD i u okviru toga pokrenula projekt izrade strategije razvoja tržišta kapitala, koju je proljetos i usvojila Vlada RH. Kroz niz razgovora između Ministarstva financija, regulatora i svih tržišnih sudionika, mogu reći da je Ministarstvo zaista dubinski ušlo u problematiku tržišta, a paralelno je pokrenulo i vlastite operacije na tržištu kapitala putem izdanja obveznica i trezorskih zapisa namijenjenih građanima pa se u isto vrijeme “poklopilo” puno aktivnosti, a sve u jednom zajedničkom cilju, da razvijemo domaću burzu.
Bilo je tu još nekoliko faktora koji nisu “odmogli” – okruženje niskih kamatnih stopa, iznimni ekonomski pokazatelji hrvatske ekonomije, snažan porast štednje, eliminacija valutnog rizika odnosno prelazak na euro, zasad dva uspješna IPO-a u Zagrebu. Tako u osam mjeseci 2025. bilježimo porast prometa na Zagrebačkoj burzi od 80,4 posto u odnosu na prvih osam mjeseci prošle godine, dok je CROBEX TR čak 30,2 posto veći nego na zadnji dan istog razdoblja prošle godine.
Nakon svega što sam navela, jasno je zašto mi je bio toliko poseban osjećaj gledati u ponedjeljak, 25. kolovoza, u čarobnoj Palači Dverce kako ministri financija i predstavnici ministarstava navedenih zemalja potpisuju sporazum o razumijevanju. Od početka projekta Junctus svi uključeni potpuno su svjesni da bez snažne podrške nadležnih ministarstava, a na drukčijem nivou i regulatora, naši ciljevi stvaranja tržišta kojim će lakše teći kapital neće biti mogući.
Što, dakle, u smislu ovog projekta znači integracija? Počela bih s pitanjem je li tržištu potrebno više uvrštenih kompanija ili više investitora da bi postalo likvidnije? Nakon 15 godina rada na burzi, ipak malo više pretežem na stranu investitora. Ako imamo investitore, onda su kompanije motiviranije da izađu na burzu, budući da je rizik neuspješnosti izdanja značajno smanjen. Vidjeli smo to na primjeru Hrvatske – nakon Spana prije tri i pol godine i 1100 investitora, na burzu se zaputio ING-GRAD, došao do 2200 investitora, a nedavno ih je ŽITO privuklo 4400. Ove tri uspješne priče jedna za drugom privlačile su sve više investitora, a to je ohrabrilo evo i treći IPO – onaj Tokić grupe, koji očekujemo do kraja godine.
Želimo olakšan pristup
Sada se priča počela graditi u zdravoj sinergiji novih izdanja i sve većeg broja investitora, a svakako se tu mora spomenuti da je pristup većeg broja investitora bio moguć uz aplikaciju koju je razvilo Ministarstvo financija za potrebe upisa državnih obveznica. Ali, o tome više drugom prilikom jer zaslužuje biti zasebna tema…
Ovim projektom potencijalni bazen investitora i investicijskih prilika želimo učiniti puno većim pa da u IPO-u neke hrvatske kompanije jednako jednostavno može sudjelovati, primjerice, poljski investitor i obrnuto. Osim toga, želimo da pristup svim tržištima putem brokera bude olakšan, da članstvo na jednoj burzi automatski bude članstvo na svih osam. Želimo da uvjeti i način trgovine bude isti – ako je neka kompanija na službenom tržištu, da investitor točno zna što to znači ako je uvrštena u isti taj segment na bilo kojem drugom uključenom tržištu itd.
Svi koji rade u financijskoj industriji znaju koliko je to posla i da će to dugo trajati. Ali, prvi su koraci napravljeni, a državna podrška je također tu. Lijepo je biti dijelom tako velike i važne inicijative.
